日本债券市场周二（9月1日）跨越了一道心理重要关口，基准10年期政府债券收益率自1996年9月以来首次触及3%。这一三十年来新高引发投资者重新评估被视为全球固定收益市场稳定锚头的日本国债（JGBs）。
市场专家对此解读各异。星展集团（TD Securities）高级利率策略师郑尚新表示：“这是一个真正的体制转变。日本国债长期作为全球固定收益市场的锚头，如今已发生反转。”富国银行资产管理（State Street Investment Management）东京高级固定收益策略师吕昌宏则称：“10年期JGB收益率达到3%无疑是里程碑，但我认为这更多是常态化的故事，而非危机故事。”
压力沿收益率曲线扩散。5年期利率升至2.26%的历史新高，2年期收益率触及31年高点1.795%。这些变动反映了债券价格下跌，其走势与收益率相反。抛售潮已不再局限于日本，而是从东京、悉尼蔓延至纽约和伦敦。东京交易时段，美国10年期国债收益率攀升至4.786%，为去年1月以来最高；作为欧元区基准的德国10年期收益率在欧洲早盘触及3.34%，创2011年以来新高。澳大利亚10年期收益率创下五个月来最大涨幅，交易员将部分涨幅归因于日本收益率走高可能减少日本买家对澳洲债务的购买力。
这一加速紧随美中以与伊朗六个月冲突中军事袭击的升级。布伦特原油期货突破每桶91美元，引发能源价格上涨推高通胀的担忧，投资者预期央行或需加息。摩根资产管理（J.P. Morgan Asset Management）香港亚太首席市场策略师蔡海全警告：“中东僵局在第四季度前可能推高能源价格。”北方冬季季节性燃料需求与库存下降意味着全球通胀上行风险增加，蔡海全评估称。美国对伊朗贸易伙伴的制裁及新一轮关税威胁也是潜在触发因素。
融资成本上升正通过主要市场间的反馈跨越国界。牛津经济研究院（Oxford Economics）东京日本经济主管Shigeto Nagai将全球通胀担忧推动的更强加息预期，与发达经济体财政可持续性担忧联系起来。他称：“单独看待每个国家会产生误导。主要经济体对长期利率的担忧正跨边境相互强化，导致全球利率上升。”
油价并非唯一的压力源。超大规模云服务商正积极融资以推动人工智能热潮，在主权融资需求本就沉重的背景下增加了企业发债量，而美国债务总额已突破40万亿美元。同时，市场对财政挥霍高度敏感，令政策制定者在收益率上升时面临难题。日本面临的困境尤为严峻。高收益率增加了发达经济体中最大债务库的付息成本，而首相高市早苗正计划激进投资。汇丰银行（HSBC）香港首席亚洲经济学家Fred Neumann指出了国内外双重力量。日本收益率反映了投资者对国家财政前景和激进支出计划的焦虑，而公私部门借贷需求的扩大正在推高发达市场长期融资成本。他表示：“从这个角度看，JGB收益率上升并非异常现象，但由于公共债务存量更高，日本可能因债务付息成本攀升而面临更大压力。”华侨银行（OCBC）新加坡投资策略董事总经理Vasu Menon警告：“这对日本的公共财政并非利好。借贷成本上升将推高庞大国家债务的付息成本，可能导致政府税收更大量流向利息支付，从而限制其他支出。”
吕昌宏的常态化评估背后，是市场对更高通胀环境、更高中性利率的预期重估，以及对日本央行（BOJ）仍有进一步动作空间的信心增强。投资者亦在权衡通胀风险、大量供给及期限溢价重估。吕昌宏称：“中东局势升级对地缘政治本身影响较小，更多是因为油价回到80美元区间推高了冬季前通胀更具粘性的风险。”他还表示：“随着主权发债和企业融资需求争夺同一资本池，投资者越来越要求提供更高的期限补偿。”总结这一转变，吕昌宏称：“债券投资者对增长的担忧减少，越来越聚焦于通胀与供给。”
货币政策预期正强化这一趋势。随着政策制定者近期措辞日益鹰派，交易员已确立日本央行本月加息的预期。美国财政部长Scott Bessent也通过敦促日本央行收紧政策而施加压力。SBI Securities东京首席债券策略师Eiji Doke警告不要将3%视为终点。他表示：“长期利率已达3%，但这可能只是中途驿站。”BOJ加息预期料将推高短中期收益率，而财政担忧预计将对超长期限板块影响最大，使中长期期限承受双向压力。
美联储主席Kevin Warsh在杰克逊霍尔研讨会上采取明确鹰派立场后，美国正进行类似重新评估。Barrenjoey悉尼首席利率策略师Andrew Lilley称，全球利率上升部分反映了备受关注的美国和日本市场动向。他认为：“我认为此次抛售潮主要是对美联储政策的重新评估。预计美联储9月将加息，并至少开启三次加息周期。”Lilley辩称，如果美联储不收紧政策，期限溢价仍需上升，这表明政策制定者可能已让风险超出可控范围，因市场担心央行可能已落后于曲线。他补充：“你不想处于若不收紧政策，市场便会代你收紧一半的状态，因为他们认为你正承担巨大风险。”
BNP资产管理（BNP Asset Management）东京高级固定收益策略师Ryutaro Kimura判断，债市在很大程度上已在警告财政扩张。Kimura称，美国政府实际上呼吁摆脱“安倍经济学”，并在一定程度上改变日本扩张性财政政策。尽管如此，日本各部委预计将在下一财年初始预算请求中寻求大幅增加的破纪录总额。他表示：“从债市角度看，目前对利率上升感到某种无奈。”但他仍相信3%的心理重要性可能吸引部分需求，10年期JGB拍卖的高投标量即是证明。这或使收益率在一段时间内在该阈值附近横盘，尽管需求满足后上行压力可能加剧。
资本流动为压力扩散提供另一途径。吕昌宏称，主线并非大规模资金回流，而是日本逐渐停止作为外国债券的边际买家。全球最大的储蓄池之一边际需求减少，正帮助推高全球期限溢价，使抛售感觉“更像买盘罢工而非卖方恐慌”。与此同时，Menon警告，若国内收益率走高可能促使日本投资者抛售海外资产并回流资金，将压制海外市场。日本对美欧政府债务需求减少将推高当地收益率，并影响财政与货币政策。Newnaha称，若JGB进一步遭抛售，可能引发全球固定收益市场重估。
突破3%也可能将市场注意力从日本央行加息路径转向日本财政状况。任何进一步加息将使套息交易吸引力下降，并可能促使资金逐渐重新配置至日本资产。
来源：路透社
编辑：The Nation Editorial Team
